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  今日市场产生大幅度下调，但是市场情绪并未受一定的影响，可是通过观察今天的活跃股票能得出今日必能没有主力资金在市场上有大动作，国庆节来临规避风险的预期导致主力干活的动力不足，短期内还是找一些偏防守型的标的进行配置。今天我们聊一个估值，价格都偏低的小而美：苏博特。

  先看一下公司的背景：苏博特是江苏省建筑科学研究院有限公司旗下子公司，江苏省建科院有限公司是江苏省首批，也是全国较早进行改制的省属开发型科研院所。是混凝土外加剂行业有突出贡献的公司，被认定为国家高新技术企业、国家认定企业技术中心，建有“高性能土木工程材料国家重点实验室”,拥有创造新兴事物的能力强、经验比较丰富的人才团队，包括中国工程院院士、多次获得国家和省部级科研奖项。企业具有国家授权专利460余项，其中发明专利419项，国际专利4项，荣获中国专利银奖1项、中国专利优秀奖4项。公司产品成功应用于港珠澳大桥、田湾核电站、阳江核电站、溪洛渡水电站、向家坝水电站、兰新高铁、南水北调工程、青岛胶州湾隧道等一大批国家和地方重点工程。慢慢的变成了引领行业的现代科技型企业。

  就公司所处的行业而言，2018年我国商品混凝土产量为25.47亿立方米，同比增长10.8%，持续保持稳定上涨的趋势。同时，随着我们国家经济快速发展，基础建设大量投入，有效拉动了我国混凝土外加剂行业快速地发展，混凝土外加剂品种从几种发展到几十种，产量由早期的几千吨发展到上千万吨。根据《我国混凝土外加剂产量统计分析及未来市场发展预测》，2017年我国混凝土外加剂总产量为1,399万吨，较2015年增长1.4%；其中减水剂968.81万吨，占比70%，较2015年增长8.9%。随着我们国家新型城镇化的建设和“一带一路”战略推进，商品混凝土使用率逐渐提高，混凝土外加剂的使用率也逐年提高，混凝土外加剂市场还有较大发展空间。

  2018年，全国累计减水剂消费量达1023万吨，同比增长超过30%，其问题大多是用来搅拌混凝土的天然砂石品质下降。砂石中的泥对减水剂有强烈的吸附作用，其吸附量约为水泥50倍，只有它饱和后，剩余的才会分配给其他物质，因此高含泥量的砂石会吸附更多的减水剂，为了能够更好的保证混凝土的质量和建筑物的安全，下游混凝土企业一定增加减水剂的使用。

  随着低含泥量优质砂石的日益枯竭，以及国家对天然砂石资源的限采政策逐渐趋严，慢慢的变多的下游公司开始使用机制砂作为天然砂石的替代品，而相比于天然砂石，在配臵等量混凝土的情况下，机制砂会消耗更多的外加剂。因此，减水剂的需求量也将随着机制砂的普及逐步的提升。无论是国家大部分地区使用的机制砂还是沿海地区使用的海砂，都会对外加剂用量产生较大影响，简单来说就是混凝土中的外加剂掺量明显提高，粗略估算约需增加20%以上。

  在2015-2016年，由于此前行业低迷期带来的影响，我国外加剂企业经历了第一次初步洗牌，中小企业大量倒闭或关停，总数由原来的8000家下降为目前的不足2000家。在这2000家外加剂企业中，保守估计仍有60%-70%不具备合成能力，余下的30%中，有部分企业具有一定合成能力，但在企业规模、产品的质量、技术水平等方面与业内领先企业仍存在比较大差距。行业内真正具备较大规模合成能力，尤其是主流用品聚羧酸减水剂母液合成能力的企业占比不足10%。

  混凝土外加剂虽然在混凝土拌制过程中的掺量不多，但具有价值量大、技术上的含金量高的特点。不同品类的混凝土都需要添加对应的外加剂来达到所需的性能参数，因此外加剂又是一种定制化程度较高的产品，按照每个客户的不一样的需求会产生不同的配方。在混凝土的主要组分中，外加剂这个细分行业的特殊性在于其对技术服务的要求比较高。技术服务分为技术与服务两个方面，外加剂企业的技术实力与其销售渠道的拓展是密不可分的，这两方面也是外加剂企业十分明显的壁垒。

  与业内竞争对象相比，苏博特的传统优势领域是重大工程建设项目。这类项目对混凝土的质量发展要求最高，相应地也会遴选出最具技术实力、产品质量最为可靠的混凝土外加剂供应商。企业具有“高性能土木工程材料国家重点实验室”等科研平台，并有多个科研项目获得国家和行业协会的科学技术奖项。2018年，公司发布国家标准1项，行业标准3项。在工程业务和专业方面技术领域的成就，进一步印证了公司的技术实力和行业地位。

  技术上的一马当先的优势才是有突出贡献的公司的核心竞争力。目前行业因需求格局和竞争格局的变化，尚处于大企业凭借规模优势和资金优势抢占小企业市场占有率的阶段；而在有突出贡献的公司的市占率到达阶段性高点，而不可避免产生直接竞争的时候，由技术实力带来的产品和服务差异化将成为决定谁能脱颖而出的重要的条件。作为外加剂行业内产业链最长的企业，公司可自主生产核心材料聚醚，有效增强了抗风险能力。在上游原材料价格上行时，企业能通过自产聚醚环节有效吸纳价格波动的负面影响；而同行企业在外购时，价格的上行会促进放大成本。

  我们认为行业格局改善叠加公司技术一马当先的优势，业绩保持快速地增长具有确定性。同时公司在费用端的改善将使净利率逐步与高毛利水平相匹配，进一步带来估值提升空间。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.27/4.87/6.06亿元，对应每股盈利分别为1.05/1.57/1.95元，当前股价对应2019-2021年市盈率分别为11.7、7.8和6.3倍。其合理估值对应股价应为15.3--16.8附近。

  未来影响企业股价的主要因素在于上游原材料环氧乙烷价格会出现较动，影响企业毛利水平的风险；下游房地产及基建出现下滑，对公司产品需求产生影响的风险；行业有关政策的实施力度没有到达预期，导致有突出贡献的公司市场占有率提升较慢的风险。

  本报告的信息均来源于公开资料，本公司及研究人员对这一些信息的准确性和完整性不作任何保证。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，如有操作、风险自担！

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